Milan, i ‘300 milioni per il mercato’ di Investcorp non esistevano: l’analisi

'Calcio&Finanza' riporta l'analisi di Alessandro Giudice sulla vendita del Milan, passato da Elliott a RedBird. Il giornalista e autore del volume 'La Finanza del Goal' parla del mancato acquisto del club da parte di Investcorp, dopo che nei giorni scorsi 'Repubblica' ha riportato come il fondo arabo avesse intenzione di spendere 300 milioni di euro per il mercato. Una notizia che ha fatto rumore, specialmente considerando che RedBird non ha praticamente speso dei soldi per rinforzare la squadra a gennaio. Giudice prende come riferimento l'analisi del giornalista de 'IlSole24Ore' Carlo Festa, il quale aveva riportato su Twitter l’estratto di un documento riepilogante la struttura della mancata acquisizione e, più precisamente, le fonti finanziarie da cui Investcorp avrebbe raccolto le sostanze da versare a Elliott per acquistare il Milan:

Come si può leggere su 'C&F', la term facility è chiaramente un debito mentre la preferred equity è uno strumento ibrido, a metà tra equity e debito nella priorità dei rimborsi, la cui struttura può essere molto variegata in termini di interessi e di modalità dell’eventuale rimborso. Secondo Festa - riporta Giudice -  l’avrebbe acquistata il fondo Ares, molto attivo nel finanziamento di operazioni sportive: in ogni caso (se l’indiscrezione è corretta) si trattava di mezzi di terzi, non cassa investita direttamente da Investcorp.

Il range di variabilità delle cifre nel prospetto fa pensare a schemi ancora preliminari, da negoziare coi finanziatori. Secondo Giudice, ciò dice che il piano di Investcorp era la classica acquisizione a leva cioè con una quota a debito o comunque procurata da terze parti. Il rapporto di leva dice molto perché alcuni imputano a RedBird di “non aver messo tutti i soldi per acquistare il Milan” ma, nel mercato delle acquisizioni, finanziare un’operazione con mix di equity e debito è prassi costante. Ovviamente, la leva comporta per l’acquirente un rischio finanziario tanto maggiore quanto più elevato è il rapporto debito/equity. Il rischio in questo caso non è sulla società acquisita (il Milan) ma sull’azionista, a meno che questi non inietti debito nella controllata.

In base a quanto rivelato da Carlo Festa, non è chiaro però cosa intenda la fonte di Repubblica nel definire “tutto equity” il piano Investcorp poiché, in realtà, la proposta conteneva chiaramente mezzi di terzi (cioè debito, o quasi) al 66-75%. Ma il prospetto diffuso dal giornalista del Sole24Ore dimostra anche un’altra cosa: Investcorp intendeva raccogliere 1,1-1,3 miliardi per rilevare l’intera quota di Elliott a cui avrebbe lasciato “quote di minoranza” se questi le avesse richieste. Ciò implica che i 300-400 milioni “promessi per il mercato” in questa struttura non esistevano, lasciando un dubbio enorme: come li avrebbe trovati? Mettendoli di tasca propria o con un altro debito?

Investcorp non è un fondo sovrano mediorientale, anzi la sua logica di investimento sarebbe stata come quella di RedBird, Elliott o altri private equity: generare rendimenti a doppia cifra per ogni dollaro dei sottoscrittori. Il costo della struttura svelata da Festa è superiore a quello oggi a carico di RedBird, continua Giudice su 'Calcio&Finanza'. Tralasciando il costo implicito, cioè il rendimento da offrire all’equity (perché ogni fondo propone il suo target) il costo esplicito per interessi di RedBird è del 7% su un unico prestito da 600 milioni, quindi 42 annui. Nella struttura desumibile dai documenti del giornalista del Sole24Ore, Investcorp sarebbe invece ricorso (1) alle preferred shares quindi strumenti molto costosi, di solito offerti con rendimenti in doppia cifra e (2) ad una term facility che potrebbe essere meno onerosa del prestito contratto da RedBird, grazie alla protezione che le preferred shares le garantiscono nella priorità dei pagamenti.

Ammesso che il costo medio tra le due classi di debito fosse uguale a quello sostenuto da RedBird (comunque difficile, con un cuscinetto di equity più sottile) Investcorp avrebbe fronteggiato un costo annuo di 55-63 milioni contro i 42 di RedBird. Ciò significa un’attenzione al bilancio e una disciplina negli investimenti del tutto simili ma con l’asticella ancora più alta, confermando quanto si commentava in primavera: Investcorp non è il magnate, né il fondo sovrano con risorse illimitate come quello saudita, del Qatar o di Abu Dhabi. Pur non escludendo che questi figurino tra i numerosi investitori da cui raccoglie Investcorp (come anche Elliott e qualsiasi fondo di standing internazionale) la ratio non era certo garantire visibilità o potere alla proprietà, come per Manchester City o PSG. In quei casi, la presenza dell’autorità di investimento nazionale è diretta, non mediata dallo schermo di un veicolo di private equity. Resta il fatto che, nella struttura svelata da Festa, i soldi per un mercato da 300-400 milioni non ci sono.

Fatte queste considerazioni, la domanda resta la stessa: potrebbe il Milan sostenere un mercato da 300-400 milioni se guidato da Investcorp o da proprietà diversa dall’attuale? La risposta è, chiaramente, no. Dunque, quale impatto avrebbe prodotto sui conti del Milan un mercato da 300-400 milioni? Anzitutto, maggiori ammortamenti: nel caso di acquisti con contratti quinquennali, 60-80 milioni di extra costi a cui aggiungere gli ingaggi annuali da offrire a giocatori top, per contenderli a un mercato internazionale dove girano stipendi netti a otto cifre. Pure con gli sgravi del decreto crescita, parliamo di almeno 60-70 milioni di extra costo della rosa. Come minimo, anche volando bassissimo.

La struttura di ricavi del Milan non reggerebbe tali costi senza produrre per risultato una perdita di almeno 150 milioni che il club non può giustificare ai regolatori e ne causerebbe l’esclusione probabile dalle competizioni internazionali, come accaduto dopo la singolare parentesi della proprietà cinese. Sarebbe, in ogni caso, fuori anche dal nuovo FFP che pure allarga la perdita massima potenziale, da 30 a 60 milioni in un triennio. Pur cresciuti in questi anni grazie al ritorno in Champions e all’incremento di sponsor e partnership commerciali, i ricavi 2021/22 del Milan sfiorano appena i 300 milioni. I costi della rosa – rilevanti ai fini del Financial Fair Play – sfiorano i 230 milioni sommando stipendi dei tesserati (148,4), ammortamenti dei cartellini (62,5) e altro. Senza addentrarci nel calcolo esatto, richiesto dalle nuove regole, si atterra sopra il fatidico 70% dei ricavi prescritto, a regime, dall’Uefa. L’intervento di questa stagione sul mercato (50 milioni il saldo netto uscite-entrate) aumenterà il costo della rosa di una ventina di milioni ma è sostenibile solo perché il nuovo FFP prevede un periodo di aggiustamento.

Potrebbe essere compensato dall’incremento del fatturato, in arrivo da nuovi sponsor, dall’extra premio Champions per il passaggio del turno e dai maggiori incassi. Aggiungere 120-150 milioni di extra-costi al conto economico del Milan richiederebbe, almeno, 170-200 milioni di maggiori ricavi da generare tutti gli anni, ma come? Nessun azionista può garantire performance simili in tempi così brevi. Posto che la capienza dello stadio ha un limite, come il prezzo da chiedere ai tifosi per l’ingresso (almeno finché l’accoglienza resta quella di un impianto vecchio come San Siro) unici canali praticabili sono il commerciale e il player trading.

Sul fronte commerciale, il Milan ha già fatto molto e potrebbe crescere ancora. I nuovi contratti con Emirates e Puma sono un ottimo segnale anche se le cifre restano distanti dai top club e pure della Juve, che vanta il primato in Italia. RedBird sta attivando partnership importanti negli USA (una tra tutte, i New York Yankees) ma ci vuole tempo. Attendersi un volume di sponsorizzazioni di rilievo senza una crescita adeguata del brand, richiederebbe un atto di fede. In ogni caso, non sappiamo se la “promessa” di Investcorp dei 300-400 milioni sul mercato poggiasse su piani simili.

L’altro canale di crescita dei ricavi è il player trading. Per quanto fondamentale per tutti i club, sia dal punto di vista tattico che da quello finanziario, negli ultimi anni il Milan non lo ha praticamente attuato in nome della crescita del gruppo e della maturazione dei singoli. Ciò ha costretto i rossoneri a subire le conseguenze di un mercato sempre più dominato da calciatori e procuratori, i cui obiettivi divergono dall’interesse delle società. Sul piano finanziario, il player trading è l’unico strumento con cui la Serie A può accorciare un divario di ricavi oggi incolmabile con i top europei, soprattutto di Premier.

Sul piano tecnico, la conseguenza di una politica statica nella gestione del mercato è spesso il ristagno del gruppo, l’assenza di competizione per la maglia che riduce gli stimoli e determina l’involuzione di molti calciatori, anziché accelerarne la crescita tecnica e agonistica. Il Milan vede già lievitare i costi della sua rosa, anche per i numerosi allungamenti di contratti a condizioni più onerose. Se il rinnovo consente, da un lato, di fidelizzare l’atleta, garantendone le prestazioni per i prossimi anni, il rovescio della medaglia è nella cristallizzazione di un costo che sarebbe tuttavia evitabile monetizzando il valore creato e selezionando un nuovo prospetto su cui puntare.

In passato, il Milan ha dimostrato di sapere scegliere calciatori anche sconosciuti, inserendoli in un gruppo entusiasta e favorendone la crescita, ma la magia sembra smarrita perché l’evoluzione del gruppo si è interrotta e i nuovi non trovano spazio nell’undici titolare. Pioli deve fidarsi degli stessi dell’anno scorso, il gioco diventa prevedibile, la frustrazione per i cattivi risultati alimenta il malessere dei tifosi e degli stessi giocatori. A ciò va aggiunto, non ultimo, il malcontento di una proprietà che vede il progetto tecnico allontanarsi dal tragitto di crescita alla base del suo investimento. Se il Milan vuole trovare l’uscita dal tunnel serve perciò un lavoro sul gruppo-squadra ma, subito dopo, sulla struttura di management e sulle linee-guida della gestione tecnica, conclude Giudice su 'Calcio&Finanza'. Conte o De Zerbi al posto di Pioli? Ecco cosa abbiamo scoperto >>>

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